※本記事は2026年10月6日時点の公表資料に基づきます。
類似会社比較法（マルチプル法）の結果は、どの会社を「類似会社」に選ぶかでほぼ決まります。同じ対象会社でも、成長企業ばかりを選べば倍率は高く、成熟企業ばかりを選べば低くなります。また、ニッチな業種や新しいビジネスモデルの会社では、そもそも比べられる上場会社が数社しかないこともよくあります。M&Aの売り手・買い手やIPO準備会社のCFOからは「この類似会社の選び方は妥当なのか」という質問を多くいただきます。
結論からいえば、類似会社は「事業内容の近さ」を最優先に選び、決算期・会計基準・一時的損益の違いを調整してから倍率を計算し、成長率などの違いは回帰分析などで補正するのが実務的です。候補が少ない業種では、範囲を広げる工夫をしつつ、倍率をDCF法の確認用に位置付けることも検討します。本記事では、選定の基準とスクリーニングの手順、倍率の調整方法を架空の数字で説明します。
この記事の見出し
類似会社の選び方で結果が変わる理由
類似会社比較法は、「似た会社は似た倍率で評価される」という前提に立つ方法です。倍率の計算方法や当てはめ方は類似会社比較法（マルチプル法）｜EV/EBITDA・PER・PBRの使い方で説明しました。倍率は、市場がその会社の成長性やリスクをどう見ているかを反映しているため、成長性やリスクが対象会社と違う会社を混ぜると、対象会社に合わない倍率を当てはめることになります。選定の基準は次の5つです。
図1 事業内容の近さを最優先にし、規模・成長性と収益性・地域・会計基準と決算期の順に絞り込みます。
| 基準 | 確認すること | 主な資料 |
|---|---|---|
| 事業内容 | 製品・サービス、顧客、収益モデル（売切り・継続課金など） | 有価証券報告書「事業の内容」、セグメント情報 |
| 規模 | 売上高、従業員数、時価総額 | 有価証券報告書、決算短信 |
| 成長性・収益性 | 売上高成長率、EBITDAマージン | 過去数期の財務数値、会社予想 |
| 地域 | 主な市場・拠点 | セグメント情報（地域別） |
| 会計基準・決算期 | 日本基準/IFRS、決算日 | 有価証券報告書の作成基準、決算期 |
スクリーニングの手順｜候補から5社程度に絞る
類似会社の候補は、まず業種分類やキーワードで広く集めます。日本取引所グループは業種別のPER・PBRの統計を公表しており、業種全体の水準をつかむのに役立ちます。個社の数字は、金融庁のEDINETで有価証券報告書を確認します。ここで大切なのは、業種分類だけで決めないことです。同じ業種分類でも、収益モデルや顧客がまったく違う会社が含まれているからです。
図2 業種分類だけで選ぶと事業内容の違う会社が混ざります。有価証券報告書の事業の内容やセグメント情報まで確認して絞り込みます。
架空例では、業種分類とキーワードで30社を集め、事業の内容とセグメント情報で12社、規模・成長性・収益性で6社に絞り、赤字や一時的要因の大きい会社を除いて5社を選びました。除外した会社と理由も記録しておきます。売り手にとって都合のよい会社だけ、買い手にとって都合のよい会社だけを選んでいないかは、交渉相手や監査人が必ず確認する点だからです。
上場会社が少ない業種での工夫
事業内容の近い上場会社が2〜3社しかない場合は、次のような工夫をします。1つ目は、顧客や収益モデルが近い隣接業種まで範囲を広げることです。2つ目は、多角化した上場会社でも、対象会社と同じ事業のセグメント情報（売上高・利益）を使って比較することです。3つ目は、同業のM&A事例の取引倍率（類似取引法）を参考にすることです。
図3 類似会社が2〜3社しかない場合でも、範囲の広げ方と使い方を工夫すれば、倍率を評価の確認に使えます。
4つ目は、後で説明する回帰分析で、成長率の違いを補正することです。5つ目は、評価の中での位置付けを変え、DCF法を中心にして、倍率は結果の確認に使うことです。海外の上場会社を加える方法もありますが、市場の金利水準や成長期待、会計基準が違うため、調整の負担が大きくなります。どの工夫を使ったかは、算定書に理由とともに書いておきます。
調整1：決算期の違いを直近12か月（LTM）でそろえる
類似会社の決算期がばらばらだと、ある会社は1年近く前の数字、別の会社は直近の数字というように、時点の違う利益に倍率を掛けることになります。そこで、評価基準日に近い「直近12か月（LTM）」の数字にそろえます。計算式は「前期の通期＋当期の累計四半期−前期の同じ累計四半期」です。
図4 3月決算の類似会社の数字を、評価基準日に近い直近12か月に置き換えます。前期の年間EBITDAに当期第1四半期を加え、前期第1四半期を差し引きます（架空例）。
たとえば3月決算の類似会社で、前期の通期EBITDAが1,800、当期第1四半期（4〜6月）が520、前期第1四半期が450なら、LTMのEBITDAは1,800＋520−450＝1,870です。株価は評価基準日のものを使っているので、利益の時点も近づけることで倍率の意味がそろいます。
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調整2：会計基準の違い（リース）と一時的な損益
IFRS第16号を適用する会社では、借手のリースが原則として貸借対照表に計上され、リース料は減価償却費と支払利息に分かれます。そのため、日本基準の会社と比べてEBITDAが大きく出ます。企業会計基準委員会（ASBJ）も2024年9月13日に企業会計基準第34号「リースに関する会計基準」を公表しており、借手のリースについて、短期・少額リースの例外を除き資産・負債を計上する使用権モデルを採っています（2027年4月1日以後開始する事業年度の期首から適用、早期適用可）。対象会社と類似会社で基準が違う場合は、分子のEVと分母のEBITDAの両方を同じ扱いにそろえます。
図5 IFRS第16号を適用する会社のEBITDAはリース料相当額が控除されず、EVにはリース負債が含まれることがあります。対象会社の基準に分子と分母の両方をそろえます（架空例・百万円）。
架空例では、IFRSを適用する類似会社のEV 15,000にリース負債1,200が含まれ、EBITDA 2,300はリース料相当300を差し引く前の数字でした。リースを除く形にそろえると、倍率は6.52倍から6.90倍に変わります。分子だけ、分母だけを調整すると倍率がゆがむ点に注意してください。
図6 類似会社のEBITDA 1,500に一時的な収益200が含まれていれば、正常化後は1,300です。EV 9,000に対する倍率は6.0倍から6.9倍に変わります（架空例）。
一時的な損益も同じように調整します。類似会社のEBITDA 1,500に一時的な収益200が含まれていれば、正常化後は1,300で、EV 9,000に対する倍率は6.0倍から約6.9倍になります。調整項目をまとめると次のとおりです。
| 調整の種類 | 内容 | 調整の方法 |
|---|---|---|
| 決算期の違い | 決算日が評価基準日から離れている | 直近12か月（LTM）に置き換える |
| 会計基準の違い | IFRS第16号によるリースの扱いなど | EVとEBITDAの両方を同じ基準にそろえる |
| 一時的な損益 | 固定資産売却益、減損、訴訟和解金など | 利益から除いて正常化する |
| 非事業資産 | 投資有価証券、遊休不動産など | EVの計算で控除するかを統一する |
| 成長率・規模の違い | 成長性やリスクの差 | 回帰分析で補正、または定性的に考慮 |
調整3：成長率の違いを回帰分析で補正する
類似会社の倍率に大きなばらつきがあるとき、その多くは成長率の違いで説明できることがあります。そこで、類似会社の「予想売上高成長率」と「EV/EBITDA倍率」の関係を回帰分析で直線に表し、対象会社の成長率を当てはめて倍率を求めます。架空の類似会社6社のデータは次のとおりです。
| 会社 | 売上高成長率（予想） | EV/EBITDA倍率 |
|---|---|---|
| F社 | 3％ | 6.0倍 |
| G社 | 5％ | 6.2倍 |
| H社 | 8％ | 7.3倍 |
| I社 | 10％ | 7.4倍 |
| J社 | 15％ | 9.1倍 |
| K社 | 20％ | 9.9倍 |
| 中央値 | 9％ | 7.35倍 |
図7 成長率の高い会社ほど倍率が高い関係が見られます。回帰直線に対象会社の成長率6％を当てはめると約6.6倍で、単純な中央値7.35倍より低くなります（架空例）。
6社のデータから回帰式を求めると、倍率＝5.18＋0.243×成長率（％）、決定係数（R²）は約0.98です。対象会社Z社の予想成長率は6％なので、倍率は5.18＋0.243×6≒6.6倍です。単純な中央値7.35倍を使うと、成長率の高いJ社・K社の影響で、Z社の倍率を高く見積ってしまいます。
図8 Z社（EBITDA 400、ネットデット300）に、調整前の中央値7.35倍を使うと2,640、成長率で補正した6.6倍を使うと2,340です（架空例）。
Z社のEBITDA 400、ネットデット300に当てはめると、中央値7.35倍では株式価値2,640、成長率で補正した6.6倍では2,340となり、約300の差が出ます。ただし、6社程度のデータによる回帰は、1社の数字で直線が大きく動きます。決定係数が低い場合や、成長率以外の要因（規模や収益性）の影響が大きい場合は、回帰の結果をそのまま使わず、参考にとどめます。
規模・流動性の違いはどう考えるか
上場会社の多くは対象会社より規模が大きく、事業の安定性も高い傾向があります。規模の違いは、成長率と同じように倍率の差として表れることがありますが、数社のデータで統計的に補正するのは難しいのが実情です。DCF法では割引率のサイズプレミアムとして考慮することがあり（割引率（WACC）の求め方｜株主資本コスト・ベータ・サイズプレミアム）、類似会社比較法では非流動性ディスカウントの論点と合わせて検討します（非流動性ディスカウントとコントロールプレミアム｜判例（最決平成27年3月26日）と実務）。二重に考慮しないよう、どこで反映したかを整理しておくことが大切です。
IPO準備会社では、主幹事証券会社が想定する類似会社と、自社が考える類似会社が異なることがあります。株価算定の方法の選び方は未上場株式の株価算定はどの方法を使うか、上場前の株価の考え方は上場前に株式を動かすとどうなるかもあわせて参考にしてください。M&Aでは、買収後の取得原価の配分（のれんとPPA（取得原価の配分）｜買収価格が取得後の決算に与える影響）でも、評価に使った前提が問われます。
Excelでの組み立て方｜選定と調整の記録
類似会社の選定は、結果だけでなく過程を残すことが重要です。候補リスト、スクリーニングの結果と除外理由、調整のブリッジ（調整前の数字から調整後の数字への橋渡し）を別のシートに分けておくと、レビューのときに説明しやすくなります。回帰分析は、Excelの関数で簡単に計算できます。
図9 候補から除外した会社とその理由も残すと、選定の恣意性を疑われたときに説明できます。
| シート・列（例） | 内容 | 式・入力のポイント |
|---|---|---|
| 候補!B:F | 会社名、コード、業種、事業概要、出典 | 候補全社を残す |
| 選定!G | 除外理由 | 「事業内容が異なる」「赤字」など |
| 調整!C:H | 通期・四半期・LTM、リース・一時的損益の調整 | 調整前と調整後を並べる |
| 倍率!K | EV/EBITDA（調整後） | ＝EV÷調整後EBITDA |
| 倍率!C20 | 回帰の傾き | ＝SLOPE(倍率範囲,成長率範囲) |
| 倍率!C21 | 回帰の切片 | ＝INTERCEPT(倍率範囲,成長率範囲) |
| 倍率!C22 | 決定係数 | ＝RSQ(倍率範囲,成長率範囲) |
| 当てはめ!C5 | 対象会社の倍率 | ＝C21＋C20×対象会社の成長率 |
- 業種分類だけでなく、事業の内容・セグメント情報で類似会社を確認した
- 候補から除外した会社と理由を記録している
- 決算期の違いを直近12か月（LTM）でそろえた
- IFRS第16号などの会計基準の違いを、EVとEBITDAの両方で調整した
- 一時的な損益を除いて正常化した
- 成長率の違いを回帰分析などで確認し、規模の違いをどこで考慮したか整理した
- IFRS Foundation「IFRS 16 Leases」
よくある質問
1社の倍率だけでは、その会社固有の事情に結果が左右されます。隣接業種やセグメント情報で候補を増やすか、DCF法を中心にして倍率は確認用とするのが一般的です。
使うことはできますが、市場の金利水準や成長期待、会計基準の違いを調整する必要があります。国内の会社だけで十分な数が集まらない場合の補助として使い、理由を算定書に書いておきます。
明確な基準はありません。数社のデータでは偶然の影響が大きいため、決定係数が低い場合は回帰の結果を参考にとどめ、中央値や四分位とあわせて判断します。
EBITDAや純利益が赤字の会社は、その倍率に意味がないため除外するのが一般的です。売上高倍率を使う場合は残すこともあります。
最初の一歩は、候補の会社と除外理由を1枚の表にまとめることです
株価算定書や自社の検討資料で類似会社を選ぶときは、まず候補の会社を広く挙げ、残した会社と除外した会社、その理由を1枚の表にまとめてください。次に、各社の決算期と会計基準を確認し、調整が必要な会社に印を付けます。これだけで、選定の妥当性を説明する材料がそろいます。
まとめ
類似会社比較法の結果は、類似会社の選び方で大きく変わります。事業内容の近さを最優先に選び、決算期・会計基準・一時的損益を調整してから倍率を計算し、成長率の違いは回帰分析などで補正します。上場会社が少ない業種では、範囲の広げ方を工夫しつつ、DCF法を主として倍率を確認に使うことも検討します。架空例では、成長率の補正だけで株式価値に約300の差が出ました。選定と調整の過程を記録しておくことが、説明できる評価につながります。
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公認会計士としての実務歴は13年以上、独立後は20社を超える支援に関与しています。労働者派遣事業と有料職業紹介事業の許可申請にかかる監査証明と合意された手続業務に対応しています。優成監査法人（現・太陽有限責任監査法人）で上場企業および上場準備企業の監査に従事し、太陽グラントソントン・アドバイザーズで財務デューデリジェンスと企業価値評価に携わりました。プロフィールを見る
本記事の根拠
- 日本公認会計士協会 経営研究調査会研究報告第32号「企業価値評価ガイドライン」（平成25年7月3日改正）
- 日本取引所グループ「規模別・業種別PER・PBR」
- 金融庁 EDINET（有価証券報告書等の閲覧）
- 企業会計基準委員会「企業会計基準第34号「リースに関する会計基準」等の公表」（2024年9月13日）
免責：本記事は一般的な情報提供を目的とし、個別案件に対する法務、会計、税務その他の専門的助言を構成するものではありません。実際の対応は、最新の法令・取引所規則・公表資料を確認し、必要に応じて専門家へご相談ください。
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